Alternative Investments Insights

Noviembre de 2017

Jueves, 11/23/2017

El período se caracterizó por un fuerte rendimiento en todo el sector de los fondos de inversión libre. Nos satisfizo en especial ver que nuestra asignación de sesgo largo en renta variable se benefició del tramo alcista de la bolsa, a la vez que las estrategias específicas también extrajeron alfa.

Jueves 23/11/2017 - 09:00
Cedric Vuignier Alternative Investments Expert
José Sanchez Product Specialist
  • Rendimiento positivo de los fondos de inversión libre en lo que va de 2017
  • Macro: retornos dispares, volatilidad comprimida y preferencia por estrategias Macro sistemáticas
  • Equity: buen rendimiento, escasa correlación entre valores, mayor dispersión y retornos previstos
  • Event-Driven: rendimiento estable, e interesantes oportunidades en actividad corporativa
  • Relative Value: retornos flojos, pero perspectivas positivas
  • Nuestras herramientas cuantitativas de gestión de riesgos, una ventaja competitiva
Perspectivas sobre estrategias
Perspectivas sobre estrategias

LA SITUACIÓN HASTA EL MOMENTO

El período se caracterizó por un fuerte rendimiento en todo el sector de los fondos de inversión libre. Nos satisfizo en especial ver que nuestra asignación de sesgo largo en renta variable se benefició del tramo alcista de la bolsa, a la vez que las estrategias específicas también extrajeron alfa. Los inversores se fijaron más en fundamentos como los beneficios que en el entorno macroeconómico. Es un cambio de dinámica bienvenido en comparación con años anteriores en que los mercados oscilaban entre apetito e inapetencia de riesgo a tenor de las intervenciones o el discurso de los bancos centrales.

En lo que va de 2017, observamos una reducción de la correlación entre valores y un alza de la dispersión, y ambas crean un sinfín de nuevas oportunidades. La reducción de balance de la Fed, el endurecimiento de la política monetaria y el cierre de grifo del BCE que se avecina deberían seguir mejorando el entorno.

Estamos trabajando en desarrollar nuestra asignación a la estrategia de fondos de inversión libre, fijándonos en particular en nuevas tecnologías, en especial en el aprendizaje automático cuantitativo y en general en todas las metodologías sistemáticas, alejándonos del clásico análisis de datos de precio y fundamentos. La tecnología es aún incipiente, pero creemos que podría desarrollarse rápidamente.

Al final de este documento compartimos con usted nuestra convicción en la gestión de riesgos de cartera y la necesidad de un sistema de análisis cuantitativo fuerte.

MACRO

La tendencia bajista prosiguió para los gestores macro discrecionales, que redujeron sus apuestas tras las elecciones estadounidenses. Del mismo modo, y salvo en junio, mes en que algunos gestores rindieron por encima del mercado debido a su exposición a divisas mientras otros se rezagaron por una oleada de ventas de bonos a finales de mes, el período fue relativamente apacible. Los gestores quieren creer que las reformas tributarias en Estados Unidos son probables, pero observamos una falta creciente de convicción. Los gestores mantienen posiciones idiosincrásicas, largas en la zona euro y cortas tácticas en el S&P 500.

A diferencia de los gestores discrecionales, los modelos sistemáticos lograron finalmente extraer alfa, sobre todo en agosto, con tendencias sostenibles en metales y bonos. En julio emergieron ciertas tendencias de medio plazo, lo que permitió a algunos gestores lograr ganancias, mientras que la oleada de ventas de bonos de junio, junto a un revés en materias primas, resultó un lastre. En el período analizado, no hubo cambios significativos en la asignación y la mayor parte del riesgo recayó en renta variable, fija y materias primas para aquellos gestores que no se desalentaron ante la falta de consistencia y los reveses bruscos.

Nuestras perspectivas

Aunque el abanico de oportunidades es relativamente benigno, con una correlación decreciente entre clases de activos y una divergencia creciente entre políticas monetarias, la comprimida volatilidad sigue siendo un lastre para el aprovechamiento del riesgo. Respecto a los modelos sistemáticos, seguimos vigilando la inversión de tendencias y reiteramos nuestro sesgo en favor de las estrategias sistemáticas macro.

La política presupuestaria también se relaja
La política presupuestaria también se relaja
Fuente
FMI, pronósticos de Morgan Stanley Research Datos a: Octubre de 2017

ESTRATEGIAS DE EQUITY HEDGE

Los gestores de Equity Hedge lograron cifras positivas, ya que los mercados siguieron ascendiendo durante el período, pese a las rémoras de sus posiciones cortas. En Estados Unidos, la bolsa se vio liderada por valores de crecimiento de gran capitalización, como los cinco tecnológicos más populares (FAANG).* Ello resultó muy rentable para los gestores con exposición a tecnología, pero perjudicial para aquellos con un sesgo de valor. El repunte de los valores de crecimiento puede atribuirse al revés de la temática Trump debido al aplazamiento de la reforma tributaria y al retraso de las sanitarias. Los operadores se vieron atrapados en una rotación de valores financieros a tecnológicos. Además, una afluencia significante hacia inversiones pasivas más proclives al crecimiento fomentó la rotación. Por otro lado, los gestores europeos mostraron buenos resultados en medianas capitalizaciones, pero los de grandes aún no han aprovechado la mejoría del entorno macro en Europa. Los gestores asiáticos lograron fuertes ganancias, donde el consumo discrecional y la tecnología impulsaron la rentabilidad, pues la economía china siguió sorprendiendo al alza obviando todos los temores que causa la escalada de riesgo geopolítico.

*FAANG: Facebook, Apple, Amazon, Netflix y Alphabet’s Google

Nuestras perspectivas

Mantenemos el optimismo respecto a las estrategias de Equity Hedge. Mantenemos perspectivas positivas, ya que prevemos vientos de popa macroeconómicos y en los mercados en favor de la materialización de la estrategia. Las correlaciones entre valores ya han caído significativamente este año y con las subidas de tipos que se avecinan, prevemos que también crezca la dispersión.

Correlación entre valores a 126 días: S&P 500
Correlación entre valores a 126 días: S&P 500
Fuente
Bloomberg, SYZ Asset Management. Datos a: Octubre de 2017

ESTRATEGIAS DE EVENT-DRIVEN

La segunda parte del año ofreció un entorno relativamente sencillo y benigno para los fondos de inversión libre de estrategias Event-Driven, y la dispersión de rentabilidades dentro de los fondos cayó durante dicho período. Todos los índices Event-Driven salvo uno cosecharon rentabilidades positivas. La renta variable de situaciones especiales ocupó el primer puesto, seguida del arbitraje de fusiones y las oportunidades de deuda corporativa, como suele suceder en un entorno de apetito de riesgo. Las ganancias fueron elevadas en Estados Unidos, encabezadas por las grandes empresas tecnológicas. La actividad de contingencias corporativas fue estable, y la confianza de los CEO rozó el pico que había alcanzado antes este año. La tramitación de las reformas tributarias estadounidenses sigue siendo el asunto más candente, lo que podría seguir empujando al mercado al alza. El riesgo populista de Europa decreció al ganar las elecciones presidenciales francesas el candidato europeísta. Aun así, algunos gestores europeos mencionan la posibilidad de un alza de los volúmenes de arbitraje de fusiones europeas, como ya se presenció antes este año.

Nuestras perspectivas

Las perspectivas permanecen brillantes. Los analistas están divididos respecto a la tramitación de la reforma tributaria en Estados Unidos. Cuesta saber si los precios de los valores reflejan una postura cauta u optimista a tal respecto. En esta fase, prevemos que la actividad corporativa siga ofreciendo oportunidades interesantes en las postrimerías del año.

El rendimiento del HFRI Event-Driven se estabiliza en 2S-2017
El rendimiento del HFRI Event-Driven se estabiliza en 2S-2017
Fuente
Bloomberg, SYZ Asset Management. Datos a: Octubre de 2017

Estrategias de Relative Value

Los retornos fueron algo flojos durante el período, aunque fueron positivos en todo el espectro de la deuda corporativa (EE. UU. y Europa), y los tramos de menor calificación rindieron por encima del mercado. Algunos gestores registraron pérdidas en valores energéticos, ya que algunos flecos y valores reestructurados fueron más difíciles de negociar. Una vez más el principal catalizador fue el petróleo crudo, ya que el repunte de julio estrechó más los diferenciales aunque ciertos acontecimientos actuaron como lastre (como la inestabilidad de Venezuela o el lanzamiento de misiles de Corea del Norte), poniendo a prueba el sentimiento del mercado.

No hubo cambios concretos dignos de mención en los gestores de arbitraje de renta fija, que siguieron trabajando la deuda pública alemana con apuestas marginales en diferenciales de permutas y curvas de rendimientos. En el período analizado, la volatilidad permaneció aferrada a mínimos históricos y la prima de volatilidad se comportó de forma desfavorable para sus arbitradores, ya que la renta variable volvió a tocar máximos históricos. Los gestores con sesgo en favor de apuestas de valor relativo de renta fija pública lograron seguir cosechando rentabilidad. Aunque estamos decepcionados por el rendimiento de nuestros gestores con cobertura de delta direccional, somos conscientes de que el entorno podría haber sido peor.

Nuestras perspectivas

En consonancia con la cada vez mayor dispersión en la deuda de alto rendimiento, reforzamos la preferencia por la asignación a arbitraje de capital, en especial en el segmento G-3, pues el repunte de la deuda corporativa emergente se ha alargado los últimos tres años. Nuestras perspectivas se mantienen positivas y congruentes con las de los gestores específicos, como dijimos en boletines anteriores.

Apalancamiento en deuda de alto rendimiento: divergencia entre EE. UU. y Europa
Apalancamiento en deuda de alto rendimiento: divergencia entre EE. UU. y Europa
Fuente
Morgan Stanley Research, Bloomberg Finance LP, Citigroup Index LLC, Thomson Financial, datos internos Datos a: Octubre de 2017

NUESTRAS CONVICCIONES

La gestión del riesgo se ha vuelto una parte ineludible del proceso de construcción de la cartera en el entorno posterior a la crisis financiera, lo que requiere que los gestores de activos reconsideren su enfoque para entender en profundidad los parámetros de riesgo de la cartera en sí y de sus componentes.

Creemos que nuestro marco propio de gestión de riesgos, ideado internamente, nos brinda un amplio abanico de los parámetros cuantitativos más relevantes para valorar y prever el comportamiento de nuestras carteras. Los modelos se han ido probando y perfeccionando en condiciones de mercado reales a lo largo de los años.

La batería de herramientas de gestión de riesgos que usamos consta de parámetros cuantitativos avanzados tales como pruebas de resistencia, evolución de la diversificación de la cartera y análisis multivariable, lo que nos permite identificar los factores de riesgo y rentabilidad más robustos, así como detectar sesgos ocultos en nuestras carteras. Una vez averiguados, esos sesgos pueden mitigarse mediante el oportuno reajuste de la cartera.

Creemos que un control saludable y riguroso de la exposición de las carteras puede ayudarnos a limitar las caídas en entornos de mercado desfavorables. Una importante ventaja es la capacidad de comprobar multitud de perfiles de riesgo. Por ende, cuando incorporamos una nueva posición, sabemos cómo podría afectar a la cartera en su conjunto desde el primer día.

A este respecto, creemos que poseemos una ventaja competitiva sobre nuestros rivales en la gestión de carteras de fondos de inversión libre.

Pruebas de resistencia
Pruebas de resistencia
Fuente
SYZ Asset Management. Datos a: Octubre de 2017